잔여이익할인모형에 내재된 잔여이익 장기기대성장률과 재무제표 정보의 관련성에 관한 연구

Abstract

잔여이익할인모형을 적용하여 기업의 주식가치를 산출하기 위해서는 미래의 잔여이익을 영구적으로 추정하고 이를 적절한할인율을 이용하여 현재가치로 전환해야 하나, 현실적으로 미래의 잔여이익을 영구히 추정하는 것은 불가능하기 때문에통상 일정기간까지는 미래의 잔여이익을 명확히 추정하고, 해당 추정기간 이후에 대해서는 잔여이익의 영구적 성장률을가정하여 산출한 잔존가치를 적용하여 기업의 주식가치를 평가하게 된다. 하지만 잔존가치가 기업의 주식가치에서 차지하는 비중이 매우 큼에도 불구하고 대부분의 선행연구들은 잔존가치의 도출을 위한 잔여이익의 영구적 성장률에 대하여 개별 기업의 특성을 고려하지 않은 단순가정을 일률적으로 적용하고 있다. 본 연구에서는 잔여이익할인모형을 사용하여 현재 주가에 내재된 잔여이익의 장기 영구성장률에 대한 주식시장의 기대치(이하 잔여이익 장기기대성장률)를 도출하고, 재무제표 분석 기법을 이용하여 개별 기업의 재무제표 정보와 잔여이익 장기기대성장률간의 관련성을 분석함으로써 잔존가치를 보다 합리적으로 추정할 수 있는 방안을 모색하였다. 2000년부터 2005년까지 한국의 유가증권 또는 코스닥 시장에 상장되어 있는 1,052개 기업/연도 표본을 이용하여 실증분석을 수행한 결과, 재무분석가가 기업분석 시 흔히 고려하는 정보 중 하나인 매출증가대비 매출채권 및 판매관리비의비대칭적 증가(-), 기업의 성장성 지표 중 하나인 총 발생액(+), 기업의 수익성 지표 중 영업이익률(-), 영업자산회전율(+) 및 영업부채 레버리지(-), 그리고 기업 혁신을 통해 지속적 성장을 가능하게 하는 연구개발비(+)가 잔여이익 장기기대성장률과 유의한 관련성을 가지는 것으로 나타났다. 이러한 실증 결과는 일부 재무제표 정보들이 단기 또는 중기의미래이익 예측 시뿐만 아니라 장기적인 미래이익의 예측 시에도 유용할 수 있음을 의미한다. 본 연구는 기존의 선행연구들이 단기 및 중기의 미래이익을 예측하는데 있어서의 재무제표 정보의 유용성만을 분석한 한계를 넘어 재무제표 정보가 장기적인 미래이익의 예측 시에도 유용하게 이용될 수 있음을 분석한 국내외 최초의 연구이다. 본 연구에 의해 밝혀진 재무제표 정보와 잔여이익 장기기대성장률과의 관련성을 적절히 활용하여 기업의 주식가치를산출하는데 있어 중요한 역할을 하는 잔존가치를 보다 합리적으로 도출할 수 있는 만큼, 본 연구는 기업가치평가모형의유용성을 향상시키는데 공헌할 수 있을 것으로 기대된다.