한국 대규모기업집단에서 내부자본시장과 대리인 문제 : 그룹 현금보유의 역할

Abstract

본 논문은 한국 대규모기업집단에 속한 모든 계열사들의 자료를 사용하여 그룹의 현금보유가내부자본시장을 효율화하는지 아니면 대리인 문제를 심화시키는지를 분석한다. 그룹의 높은현금보유 수준은 상호보조기능을 통해 내부자본시장을 효율적으로 작동하게 하는 매개체 역할을할 수 있는 반면, 지배주주의 사적 이익을 위해 활용되어 터널링(tunneling), 프로핑(propping)과같은 대리인 문제를 유발할 수도 있다. 본 연구는 기업의 재무적 제약 수준을 기업연령과 상장여부로, 대리인 문제를 지배주주의 소유권(cash flow rights)으로 측정하고 이러한 가설을 검증한다.분석 결과, 첫째, 그룹의 현금보유 수준이 높을수록 재무제약 기업의 수익성은 높아지지만 이는투자효율성 개선으로 인한 것이 아닌 것으로 나타난다. 둘째, 현금보유 수준이 높은 그룹에 속한재무제약 기업의 투자-현금흐름 민감도가 상대적으로 낮지만 성장성은 투자에 유의미한 영향을미치지 않아 내부자본시장이 작동하지만 그 기능은 비효율적임을 나타낸다. 셋째, 그룹의 현금보유가 매우 큰 경우에는 소유구조에 기인한 대리인 문제가 발생할 수 있으며, 금융위기 이후내부자본시장 기능이 약화된다는 증거를 제시한다. 이상의 결과는 그룹의 높은 현금보유 수준은재무제약 기업에 도움을 주지만 이러한 내부자본시장 기능은 대리인 문제로 인해 비효율적으로작동하게 됨을 시사한다. 본 연구는 내부자본시장 또는 대리인 문제를 개별기업 특성에 초점을두고 분석하는 기존 연구와는 달리 그룹의 현금보유 수준이 중요한 매개요인이라는 점을확인했다는 학술적 의의를 지닌다.